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從行政處罰案例看內(nèi)幕信息的認定要素

在內(nèi)幕交易的規(guī)制中,內(nèi)幕信息如何認定是核心問題之一。監(jiān)管實踐中,涉案信息是否屬于內(nèi)幕信息也容易成為當(dāng)事人爭議、申辯的要點。本文將通過對相關(guān)法律規(guī)定的解讀,以及對實務(wù)中處罰案例的整理與分析,以期幫助讀者理解內(nèi)幕信息在行政監(jiān)管實踐中是如何判定的。

01

內(nèi)幕信息的范圍
(一)相關(guān)法律規(guī)定
2019年新《證券法》第五十二條第一款對內(nèi)幕信息作出了直接的定義:“證券交易活動中,涉及發(fā)行人的經(jīng)營、財務(wù)或者對該發(fā)行人證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息,為內(nèi)幕信息”,同時,該條第二款還規(guī)定:“本法第八十條第二款、第八十一條第二款所列重大事件屬于內(nèi)幕信息”,也即,上市公司應(yīng)披露的重大信息屬于內(nèi)幕信息。

第八十條  發(fā)生可能對上市公司、股票在國務(wù)院批準(zhǔn)的其他全國性證券交易場所交易的公司的股票交易價格產(chǎn)生較大影響的重大事件,投資者尚未得知時,公司應(yīng)當(dāng)立即將有關(guān)該重大事件的情況向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)和證券交易場所報送臨時報告,并予公告,說明事件的起因、目前的狀態(tài)和可能產(chǎn)生的法律后果。

前款所稱重大事件包括:

(一)公司的經(jīng)營方針和經(jīng)營范圍的重大變化;

(二)公司的重大投資行為,公司在一年內(nèi)購買、出售重大資產(chǎn)超過公司資產(chǎn)總額百分之三十,或者公司營業(yè)用主要資產(chǎn)的抵押、質(zhì)押、出售或者報廢一次超過該資產(chǎn)的百分之三十;

(三)公司訂立重要合同、提供重大擔(dān)?;蛘邚氖玛P(guān)聯(lián)交易,可能對公司的資產(chǎn)、負債、權(quán)益和經(jīng)營成果產(chǎn)生重要影響;

(四)公司發(fā)生重大債務(wù)和未能清償?shù)狡谥卮髠鶆?wù)的違約情況;

(五)公司發(fā)生重大虧損或者重大損失;

(六)公司生產(chǎn)經(jīng)營的外部條件發(fā)生的重大變化;

(七)公司的董事、三分之一以上監(jiān)事或者經(jīng)理發(fā)生變動,董事長或者經(jīng)理無法履行職責(zé);

(八)持有公司百分之五以上股份的股東或者實際控制人持有股份或者控制公司的情況發(fā)生較大變化,公司的實際控制人及其控制的其他企業(yè)從事與公司相同或者相似業(yè)務(wù)的情況發(fā)生較大變化;

(九)公司分配股利、增資的計劃,公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的重要變化,公司減資、合并、分立、解散及申請破產(chǎn)的決定,或者依法進入破產(chǎn)程序、被責(zé)令關(guān)閉;

(十)涉及公司的重大訴訟、仲裁,股東大會、董事會決議被依法撤銷或者宣告無效;

(十一)公司涉嫌犯罪被依法立案調(diào)查,公司的控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員涉嫌犯罪被依法采取強制措施;

(十二)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他事項。

公司的控股股東或者實際控制人對重大事件的發(fā)生、進展產(chǎn)生較大影響的,應(yīng)當(dāng)及時將其知悉的有關(guān)情況書面告知公司,并配合公司履行信息披露義務(wù)。

第八十一條  發(fā)生可能對上市交易公司債券的交易價格產(chǎn)生較大影響的重大事件,投資者尚未得知時,公司應(yīng)當(dāng)立即將有關(guān)該重大事件的情況向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)和證券交易場所報送臨時報告,并予公告,說明事件的起因、目前的狀態(tài)和可能產(chǎn)生的法律后果。

前款所稱重大事件包括:

(一)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)或者生產(chǎn)經(jīng)營狀況發(fā)生重大變化;

(二)公司債券信用評級發(fā)生變化;

(三)公司重大資產(chǎn)抵押、質(zhì)押、出售、轉(zhuǎn)讓、報廢;

(四)公司發(fā)生未能清償?shù)狡趥鶆?wù)的情況;

(五)公司新增借款或者對外提供擔(dān)保超過上年末凈資產(chǎn)的百分之二十;

(六)公司放棄債權(quán)或者財產(chǎn)超過上年末凈資產(chǎn)的百分之十;

(七)公司發(fā)生超過上年末凈資產(chǎn)百分之十的重大損失;

(八)公司分配股利,作出減資、合并、分立、解散及申請破產(chǎn)的決定,或者依法進入破產(chǎn)程序、被責(zé)令關(guān)閉;

(九)涉及公司的重大訴訟、仲裁;

(十)公司涉嫌犯罪被依法立案調(diào)查,公司的控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員涉嫌犯罪被依法采取強制措施;

(十一)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他事項。


(二)內(nèi)幕信息的認定要素
上述法規(guī)對內(nèi)幕信息的認定采用“定義+列舉”的方式,但實務(wù)中的內(nèi)幕信息形式多樣,并非列舉范圍之外的事項就不會被認定為內(nèi)幕信息,從【圖1】可以看出,適用《證券法》中內(nèi)幕信息界定兜底條款進行處罰認定的案例并不少見。


據(jù)前述定義,內(nèi)幕信息具有兩個特征,一是會對發(fā)行人證券的市場價格產(chǎn)生重大影響,二是信息尚未公開,因而在許多行政處罰案例中,證監(jiān)會或證監(jiān)局在對相關(guān)信息是否屬于內(nèi)幕信息進行認定時,也主要圍繞“重大性”和“非公開性”這兩個核心要素并結(jié)合具體案情進行實質(zhì)判斷。
近兩年適用內(nèi)幕信息兜底條款進行處罰的案例中,內(nèi)幕信息所涉主要事項統(tǒng)計匯總?cè)缦拢?o:p style="margin:0px;padding:0px;outline:0px;max-width:100%;box-sizing:border-box !important;overflow-wrap:break-word !important;">

行政處罰決定書編號

內(nèi)幕信息所涉事項

廣東監(jiān)管局行政處罰決定書〔2023〕2號

增持“奧馬電器”股票收購奧馬電器的相關(guān)事項

廣東監(jiān)管局行政處罰決定書〔2023〕3號

增持“奧馬電器”股票收購奧馬電器的相關(guān)事項

廣東監(jiān)管局行政處罰決定書〔2023〕4號

增持“奧馬電器”股票收購奧馬電器的相關(guān)事項

浙江監(jiān)管局行政處罰決定書〔2023〕10號

公司控股股東及其關(guān)聯(lián)方大額非經(jīng)營性資金占用情況

遼寧監(jiān)管局行政處罰決定書〔2023〕1號

子公司簽訂口罩生產(chǎn)設(shè)備采購合同

廣東監(jiān)管局行政處罰決定書〔2023〕9號

開展回購股份事項

青海監(jiān)管局行政處罰決定書〔2023〕1號

2022年度業(yè)績預(yù)增事項

中國證監(jiān)會行政處罰決定書〔2022〕42號

2020年年度業(yè)績預(yù)增事項和2021年第一季度業(yè)績預(yù)增事項

廣東監(jiān)管局行政處罰決定書〔2022〕20號

終止并購名品世家相關(guān)事項

山西監(jiān)管局行政處罰決定書〔2022〕3號

第二期員工持股計劃事項

湖南監(jiān)管局行政處罰決定書〔2022〕9號

《2021年半年度報告》披露業(yè)績大幅變動

湖南監(jiān)管局行政處罰決定書〔2022〕10號

《2021年半年度報告》披露業(yè)績大幅變動

深圳監(jiān)管局行政處罰決定書〔2022〕12號

分拆控股子公司至創(chuàng)業(yè)板上市

河北監(jiān)管局行政處罰決定書〔2022〕7號

前三季度業(yè)績同比扭虧為盈

此外,“重大性”和“非公開性”的判斷又和內(nèi)幕信息敏感期的界定密切相關(guān),有時重大信息是動態(tài)變化的,或是逐步動議、商討、談判形成的,因而某一項信息從何時開始具備重大性,從何時開始構(gòu)成內(nèi)幕信息也是行政處罰中容易存在爭議的問題。
針對上述問題,筆者匯總梳理了近三年一些典型內(nèi)幕交易行政處罰案例的認定情況,希望對讀者理解內(nèi)幕信息的認定邏輯提供有益參考。

02

典型案例
下文案例一至案例四將主要介紹證監(jiān)會/證監(jiān)局如何根據(jù)前述兩項核心認定要素來判定內(nèi)幕信息,案例五和案例六將主要聚焦于證監(jiān)會/證監(jiān)局關(guān)于內(nèi)幕信息形成時間的認定。
案例一:王某某內(nèi)幕交易ZYGF案件 
2023年3月16日,遼寧證監(jiān)局作出行政處罰決定,認定王某某存在控制他人賬戶從事內(nèi)幕交易的行為,涉及三項內(nèi)幕信息:上市公司ZYGF子公司XSL與杰佰凈化簽訂口罩生產(chǎn)設(shè)備采購合同事項、ZYGF收購九天中創(chuàng)股權(quán)事項及ZYGF實控人譚某良擬將持有的上市公司5.37%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給小米科技事項。

內(nèi)幕信息的形成和公開過程

其中,根據(jù)行政處罰決定書的認定,子公司XSL與杰佰凈化簽訂口罩生產(chǎn)設(shè)備采購合同事項內(nèi)幕信息的形成過程如下:上市公司ZYGF全資子公司XSL的主營業(yè)務(wù)與口罩生產(chǎn)設(shè)備存在通用技術(shù)和流程工藝。2020年2月初,受疫情影響市場對口罩需求旺盛,XSL了解到口罩生產(chǎn)企業(yè)杰佰凈化有口罩機需求。
2月5日,XSL研發(fā)部門緊急啟動研發(fā)口罩機的技術(shù)可行性分析;
2月6日,XSL研發(fā)以及生產(chǎn)部門召開會議得出初步結(jié)論:在獲得客戶支持的基礎(chǔ)上,公司在技術(shù)上具備設(shè)計和生產(chǎn)口罩機的能力;
2月7日,XSL法定代表人師某全、時任副總經(jīng)理王某某(內(nèi)幕交易當(dāng)事人)等人與杰佰凈化實際控制人張某面談,了解客戶需求、口罩生產(chǎn)流程、核心技術(shù)指標(biāo)等情況,張某表達了采購口罩機的意愿??疾旖Y(jié)束后,師某全、王某某等人認為該項目可行性非常強。當(dāng)天,研發(fā)部門立即分工開展口罩機圖紙設(shè)計工作;
2月10日,師某全、王某某、XSL研發(fā)人員、銷售人員前往杰佰凈化現(xiàn)場進一步考察;
2月13日,XSL與杰佰凈化簽訂《設(shè)備采購合同》,合同總金額1,060萬元。2月14日,ZYHG公告子公司XSL與杰佰凈化簽訂口罩生產(chǎn)設(shè)備采購合同事項。
上市公司子公司簽訂口罩生產(chǎn)設(shè)備采購合同事項,標(biāo)志著其在口罩自動化生產(chǎn)設(shè)備領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破并得到市場認可,該事項涉及疫情期間口罩熱點概念,在當(dāng)時口罩極度短缺的特殊背景下,該信息對股價具有重大影響,且事實上該信息公告后上市公司ZYGF股價持續(xù)上漲,屬于2005年《證券法》第七十五條第二款第八項規(guī)定的“國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)認定的對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息”,在公開披露前屬于內(nèi)幕信息。該內(nèi)幕信息不晚于2020年2月7日形成,并于2020年2月14日公開。

申辯意見及證監(jiān)局意見

當(dāng)事人王某某在申辯中提出,其認為XCL與杰佰凈化簽訂口罩生產(chǎn)設(shè)備采購合同事項并不具有重大性,且上市公司也未按內(nèi)幕信息進行管理,不應(yīng)被認定為內(nèi)幕信息。
而證監(jiān)局則認定,XCL簽訂口罩生產(chǎn)設(shè)備采購合同信息形成時,口罩指數(shù)在口罩極度短缺的特殊背景下已連續(xù)上漲多個交易日,此時ZYGF公告在口罩機生產(chǎn)設(shè)備領(lǐng)域取得突破,屬于能夠?qū)蓛r產(chǎn)生重大影響的信息,公開前屬于內(nèi)幕信息;公開后的股價同時受多方面因素影響,即便變化幅度不大,并不能說明該信息不具備重大性。內(nèi)幕信息的形成并不以相關(guān)事項具有確定性作為必要的先決條件,簽訂口罩生產(chǎn)設(shè)備采購合同對ZYGF開拓口罩機市場和未來業(yè)績的影響是否具有確定性,以及公司內(nèi)部對內(nèi)幕信息的認知,均不影響內(nèi)幕信息的認定。

 案例二:楊某某內(nèi)幕交易XYCZ案件 
2023年6月4日,深圳證監(jiān)局做出行政處罰決定,認定楊某某存在內(nèi)幕交易XYCZ股票的行為。

內(nèi)幕信息的形成和公開過程

2021年7月6日,上市公司XYCZ董事長陳某峰、董事會秘書沈某文等人開始籌劃與LG公司簽訂《供應(yīng)保證協(xié)議》事項;
7月12日,XYCZ董秘辦草擬與LG公司簽訂《供應(yīng)保證協(xié)議》的公告及董事會文件;
7月13日,XYCZ董秘辦和保薦機構(gòu)、律師事務(wù)所溝通出具中介意見;
7月15日,董秘辦通過郵件向公司全體董事、監(jiān)事、高級管理人員發(fā)出董事會通知,計劃于7月16日召開董事會審議公司與LG公司簽訂《供應(yīng)保證協(xié)議》事項。但由于過程中交易對方內(nèi)部審批程序的問題,XYCZ遲至8月30日才收到LG公司蓋章寄出的《供應(yīng)保證協(xié)議》,相關(guān)議案延遲至8月31日方才提交XYCZ第五屆董事會第十三次會議審議通過,XYCZ于同日披露《關(guān)于公司與LG Energy Solution,Ltd.簽訂<供應(yīng)保證協(xié)議>的公告》等材料,該協(xié)議約定XYCZ向LG公司供應(yīng)濕法涂覆鋰離子電池隔膜材料,協(xié)議金額約43.11億元。
根據(jù)行政處罰決定書的認定,上市公司與LG公司簽署《供應(yīng)擔(dān)保協(xié)議》屬于《證券法》第八十條第二款第三項規(guī)定“公司訂立重要合同、提供重大擔(dān)?;蛘邚氖玛P(guān)聯(lián)交易,可能對公司的資產(chǎn)、負債、權(quán)益和經(jīng)營成果產(chǎn)生重要影響”的重大事件,在公開前為內(nèi)幕信息,該內(nèi)幕信息不晚于2021年7月6日形成,2021年8月31日公開。

申辯意見及證監(jiān)局意見

當(dāng)事人楊某某在申辯意見中提出,案涉信息不屬于內(nèi)幕信息,其理由是:首先,《供應(yīng)保證協(xié)議》系框架性約定,內(nèi)容有不確定性,對LG公司不具法律約束力,沒有重大性;其次,LG公司一直是上市公司XYCZ第一大客戶,2021年初開始,大量公開研究報告述及XYCZ與LG公司加強合作,并預(yù)計了供貨數(shù)量,《供應(yīng)保證協(xié)議》的內(nèi)容已實質(zhì)公開;第三,XYCZ此前歷次公告與其他客戶簽訂的框架協(xié)議,股價均未發(fā)生顯著波動。
深圳證監(jiān)局則認為,關(guān)于重大性,案涉信息屬于《證券法》第八十條第二款第三項規(guī)定的重大事件,依據(jù)《證券法》第五十二條第二款,在公開前為內(nèi)幕信息。根據(jù)上市公司披露的公告,XYCZ擬向LG公司供貨,協(xié)議期限自協(xié)議生效之日起4.5年內(nèi)有效,協(xié)議金額約43.11億元;XYCZ如未能按預(yù)測數(shù)供貨,應(yīng)承擔(dān)給采購方帶來的所有損失,上市公司2020年營業(yè)收入9.67億元,該協(xié)議具有重大性。而關(guān)于公開性,證監(jiān)局認為,當(dāng)事人所稱的上市公司長期向LG公司供貨、研究報告預(yù)測供貨數(shù)量等,不等于《供應(yīng)保證協(xié)議》的內(nèi)容已經(jīng)公開。

 案例三:夏某某內(nèi)幕交易ZYKJ案件 
2021年10月25日,中國證監(jiān)會做出行政處罰決定書,認定夏某某存在內(nèi)幕交易ZYKJ股票的行為。

內(nèi)幕信息的形成和公開過程

2018年5月14日,上市公司ZYKJ發(fā)布公告,稱正在籌劃以發(fā)行股份和(或)支付現(xiàn)金的方式購買資產(chǎn),標(biāo)的資產(chǎn)為TXJM公司93%股權(quán);
2018年9月13日,上市公司ZYKJ發(fā)布公告稱,標(biāo)的資產(chǎn)作價63,000萬元,占上市公司2017年經(jīng)審計總資產(chǎn)的15.47%,占其2017年經(jīng)審計凈資產(chǎn)的29.68%,且發(fā)行股份方式需經(jīng)中國證監(jiān)會并購重組審核委員會審核。后續(xù)由于交易雙方就收購價格產(chǎn)生較大分歧且未能達成一致,標(biāo)的公司向上市公司提出終止此次收購項目;
2019年5月24日,ZYKJ發(fā)布《關(guān)于終止發(fā)行股份購買資產(chǎn)事項的公告》。
證監(jiān)會認為,ZYKJ上述擬發(fā)行股份購買資產(chǎn)的行為,屬于2005年《證券法》第六十七條第二款第二項規(guī)定的“公司的重大投資行為和重大的購置財產(chǎn)的決定”,將對上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)及主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大影響。其后購買資產(chǎn)事項被終止,導(dǎo)致預(yù)期的相關(guān)變化歸于原狀,同樣將對ZYKJ股權(quán)結(jié)構(gòu)及主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大影響。因此,上述發(fā)行股份購買資產(chǎn)被終止的事項,符合2005年《證券法》第七十五條第一款、第二款第一項的規(guī)定,在公開前屬于內(nèi)幕信息。

申辯意見及證監(jiān)局意見

當(dāng)事人提出涉案信息不屬于內(nèi)幕信息的申辯意見。一是依據(jù)2019年《證券法》相關(guān)規(guī)定,涉案事項不屬于重大事件。二是未有法律法規(guī)或監(jiān)管要求規(guī)定終止購置資產(chǎn)的行為屬于內(nèi)幕信息。三是終止事項公告之日,該股股價僅小幅下跌,且此后一段時間股價持續(xù)上漲,可見涉案信息不符合重大性要求。因此,本案不應(yīng)認定相關(guān)信息為內(nèi)幕信息。其次,即便認定終止事項屬于內(nèi)幕信息,該信息應(yīng)形成于2019年5月雙方確認終止意向時。

針對當(dāng)事人提出的“終止購置資產(chǎn)不屬于內(nèi)幕信息”的觀點,證監(jiān)會認為,ZYKJ上述擬發(fā)行股份購買資產(chǎn)的行為不僅構(gòu)成“公司的重大投資行為和重大的購置財產(chǎn)的決定”,還將對上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)及主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大影響,該等事項被終止,導(dǎo)致預(yù)期的相關(guān)變化歸于原狀,同樣可能對上市公司股票價格產(chǎn)生重大影響,結(jié)合法律基本精神及一般理解并參考《上市公司信息披露管理辦法(2021年修訂)》第二十五條關(guān)于“上市公司披露重大事件后,已披露的重大事件出現(xiàn)可能對上市公司證券及其衍生品種交易價格產(chǎn)生較大影響的進展或者變化的,上市公司應(yīng)當(dāng)及時披露進展或者變化情況、可能產(chǎn)生的影響”和《上市公司信息披露管理辦法(2007年)》第三十二條的類似規(guī)定,終止收購的信息在公開前也屬于內(nèi)幕信息。
針對當(dāng)事人提出的信息公開后股價僅小幅下降不足以認定重大影響的觀點,同案例一類似,證監(jiān)會認為,股票價格同時受多方面因素影響,某一信息公開后股價變化幅度不大,并不能絕對地說明該信息不具備重大性。

案例四:陳某某、周某等內(nèi)幕交易STGF案件 
2021年12月14日,證監(jiān)會做出行政處罰決定書,認定陳某某、周某等存在內(nèi)幕交易STGF股票的行為。

內(nèi)幕信息的形成和公開過程

2016年7月1日,上市公司STGF公告稱蘇州海融天及潞安工程已通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式受讓了原控股股東ST集團持有的上市公司全部股份,轉(zhuǎn)讓價格為18.75元/股。此時,蘇州海融天持有上市公司11.7%的股份,成為第一大股東,潞安工程持有上市公司11.24%的股份,成為第二大股東。陳某某為蘇州海融天法定代表人、實控人,周某與陳某某為多年好友,且同蘇州海融天共同出資成立了海融天上海公司,并由周某管理。
7月20日至26日,STGF因“證券市場環(huán)境、監(jiān)管政策等客觀情況發(fā)生了較大變化,各方無法達成符合變化情況的交易方案”終止了重大資產(chǎn)重組事項, 并予以公告和召開投資者說明會,STGF承諾在披露投資者說明會召開情況公告后的3個月內(nèi),不再籌劃重大資產(chǎn)重組事項,仍將以水泥為主業(yè)。
7月底8月初,陳某某與原控股股東ST集團董事長等人商議重組終止后下一步計劃,認為上市公司必須要有業(yè)務(wù),基本確定要繼續(xù)尋找新的資產(chǎn)注入上市公司后再將水泥主業(yè)相關(guān)資產(chǎn)、負債出售給ST集團,爾后上市公司著手尋找、調(diào)研標(biāo)的企業(yè),初期考慮資產(chǎn)較大的公司。
8月至10月期間,陳某某在相關(guān)聊天中談到水泥資產(chǎn)要按照協(xié)議約定出售給ST集團,STGF當(dāng)務(wù)之急是保殼,要先收購個資產(chǎn)進來,因上市公司沒有現(xiàn)金,轉(zhuǎn)而尋找一些小資產(chǎn)的企業(yè);后續(xù),上市公司相關(guān)人員接觸到標(biāo)的公司龍凈水業(yè)后組織相關(guān)中介組織進場盡調(diào);11月初,STGF與ST集團商議籌劃重大資產(chǎn)出售事宜并確定初步方案。11月11日,STGF完成龍凈水業(yè)股權(quán)收購及工商變更登記,11月14日,STGF緊接著發(fā)布重大資產(chǎn)重組停牌公告。
行政處罰決定書認定,STGF為解決上市公司困境、繼續(xù)出售水泥資產(chǎn),決定先尋找新資產(chǎn)注入的交易方案屬于2005年修訂的《中華人民共和國證券法》(以下簡稱2005年《證券法》)第六十七條第二款第一項規(guī)定的重大事件,在信息公開前,屬于2005年《證券法》第七十五條第二款第一項所述的內(nèi)幕信息。參照《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》第五條第三款的規(guī)定,“影響內(nèi)幕信息形成的動議、籌劃、決策或者執(zhí)行人員,其動議、籌劃、決策或者執(zhí)行初始時間,應(yīng)當(dāng)認定為內(nèi)幕信息的形成之時”。2016年7月底,陳某某等人就重大資產(chǎn)重組終止后的下一步計劃進行了商議,基本確定前述交易方案,因此本案內(nèi)幕信息的形成時間不晚于2016年7月31日。2016年11月7日獅頭股份發(fā)布相關(guān)公告,內(nèi)幕信息公開。

申辯意見及證監(jiān)局意見

針對內(nèi)幕信息的認定,本案當(dāng)事人提出申辯意見認為,涉案的相關(guān)信息并不具有未公開性和重大性。對此,證監(jiān)會則認為,本案認定的內(nèi)幕信息為“STGF為解決上市公司困境、繼續(xù)出售水泥資產(chǎn),決定先尋找新資產(chǎn)注入的交易方案”,該方案的實施將使上市公司經(jīng)營方針、經(jīng)營范圍、所處行業(yè)和業(yè)務(wù)等發(fā)生根本性的變化,對于上市公司具有重大影響和意義;2016年7月下旬STGF曾承諾3個月內(nèi)不再籌劃重大資產(chǎn)重組,此時STGF是否繼續(xù)尋求資產(chǎn)注入以及重組的方式、時點等信息仍不為市場所知,STGF參與內(nèi)幕信息籌劃的內(nèi)部人相較市場主體仍具有信息優(yōu)勢,鑒于此,本案中所認定的內(nèi)幕信息是具有重大性和未公開性的。

案例五:徐某內(nèi)幕交易SJK案件
2021年2月23日,江蘇證監(jiān)局作出行政處罰決定,認定徐某存在內(nèi)幕交易SJK股票的行為。

內(nèi)幕信息的形成和公開過程

2016年1月初,上市公司SJK經(jīng)中介機構(gòu)推薦,啟動收購美國環(huán)境檢測服務(wù)商TestAmerica的項目。2016年2月,SJK第一輪報價函獲標(biāo)的公司賣方顧問同意后,SJK獲取了標(biāo)的公司數(shù)據(jù)庫訪問權(quán)。2016年3月,SJK總經(jīng)理王某華、副總經(jīng)理朱某寧、投資分析師梅某然前往美國考察標(biāo)的公司,回國后,公司決定推進該項目。
2016年3月30日,公司向賣方顧問發(fā)出第二輪報價函。3月31日,賣方反饋同意報價。4月1日,SJK與TestAmerica簽署排他協(xié)議并安排中介機構(gòu)啟動盡職調(diào)查。4月11日,在當(dāng)月職能部門例會上,公司發(fā)展部負責(zé)人承某就該項目作了匯報。此后,公司持續(xù)推進該項目。
2016年5月19日收市后,公司向深圳證券交易所提交停牌申請。5月20日,公司發(fā)布《關(guān)于重大資產(chǎn)重組停牌的公告》,同日股票停牌。8月10日,公司股票復(fù)牌。

內(nèi)幕信息形成時間的認定

根據(jù)行政處罰決定書的認定,SJK收購TestAmerica項目屬于2005年《證券法》第六十七條第二款第二項規(guī)定的重大事件,在公開前屬于內(nèi)幕信息。SJK在相關(guān)人員赴美國考察后于2016年3月30日發(fā)出第二輪報價函,此時該信息已具備重大性特征,2016年5月20日,SJK發(fā)布重大資產(chǎn)重組停牌公告公開內(nèi)幕信息,因此,內(nèi)幕信息敏感期為2016年3月30日至2016年5月20日。

案例六:陳某內(nèi)幕交易RHGF案件
2021年3月1日,江蘇證監(jiān)局作出行政處罰決定,認定陳某存在內(nèi)幕交易RHGF股票的行為。

內(nèi)幕信息的形成和公開過程

2018年1月26日,上市公司RHGF公告和螞蟻云金融簽署《戰(zhàn)略合作協(xié)議》,雙方在金融科技產(chǎn)品集成和實施、金融科技和金融業(yè)務(wù)方面達成合作。
2018年4月23日,RHGF董事長周某某、總經(jīng)理陳某與螞蟻云金融控股股東螞蟻金服副總裁劉某某等人會面,商談進一步深入合作事宜。螞蟻金服提出受讓RHGF5%以上股份并派遣董事的要求,周某某表示愿意引入戰(zhàn)略投資,可以安排董事會席位。
2018年5月21日,公司公告籌劃重大事項,當(dāng)日公司股票停牌。
2018年6月1日,公司公告稱與螞蟻云金融簽訂《業(yè)務(wù)合作協(xié)議》,6月4日公司股票復(fù)牌。

內(nèi)幕信息形成時間的認定

根據(jù)行政處罰決定書的認定,上市公司RHGF與螞蟻云金融簽訂《業(yè)務(wù)合作協(xié)議》屬于2005年《證券法》第六十七條第二款第(三)項規(guī)定的“公司訂立重要合同,可能對公司的資產(chǎn)、負債權(quán)益和經(jīng)營成果產(chǎn)生重要影響”的重大事件,構(gòu)成2005年《證券法》第七十五條第二款第(一)項規(guī)定的內(nèi)幕信息。2018年4月23日,上市公司與螞蟻金服就關(guān)鍵事項達成一致意見,該信息具備重大性特征,內(nèi)幕信息形成,此時為內(nèi)幕信息敏感期的起點。2018年6月1日,公司發(fā)布與螞蟻云金融簽訂《業(yè)務(wù)合作協(xié)議》的公告,內(nèi)幕信息公開,此時為內(nèi)幕信息敏感期的終點。內(nèi)幕信息敏感期為2018年4月23日至2018年6月1日。

03

案例評析與典型意義
以上案例均是僅節(jié)選了內(nèi)幕信息的認定部分內(nèi)容,旨在聚焦行政處罰中對于內(nèi)幕信息的兩大認定要素“重大性”和“非公開性”的理解。
重大性的判定原則是對“證券的市場價格有重大影響”。首先,某一事項對證券市場價格是否有重大影響,有時不止和事項本身涉及的金額、對公司的影響相關(guān),也和事項發(fā)生的環(huán)境、背景有密切關(guān)聯(lián),例如上文王某某內(nèi)幕交易ZYGF案件(案例一)中,在信息發(fā)布當(dāng)時的疫情特殊背景下,一個普通的經(jīng)營事項,即使該事項對公司業(yè)績的實際影響尚無法預(yù)測,尚不具有確定性,也可能對股價產(chǎn)生重大影響。
其次,“沒有”對股價產(chǎn)生影響不等于不“能夠”對股價產(chǎn)生重大影響,證券監(jiān)管機構(gòu)對“重大信息”的認定并非完全按照結(jié)果導(dǎo)向。例如上文王某某內(nèi)幕交易ZYGF案件(案例一)、夏某某內(nèi)幕交易ZYKJ案件(案例三)中,當(dāng)事人都以信息公開后股價未大幅波動作為申辯理由之一,但均未得到證監(jiān)會/局的認可。
再次,確定性并不是認定內(nèi)幕信息的必要條件,也不影響相關(guān)信息重大性的認定。上文楊某麗內(nèi)幕交易XYCZ案件(案例二)中,案涉相關(guān)協(xié)議簽署時僅是框架協(xié)議,內(nèi)容存在不確定性,沒有法律約束力,但證監(jiān)局仍然結(jié)合協(xié)議的金額、違約責(zé)任及公司實際經(jīng)營情況將該次簽署協(xié)議事項認定為內(nèi)幕信息;又如在陳某某、周某等內(nèi)幕交易STGF案件(案例四)中,證監(jiān)會認定的內(nèi)幕信息是“為解決上市公司困境、繼續(xù)出售水泥資產(chǎn),決定先尋找新資產(chǎn)注入的交易方案”,結(jié)合上市公司曾承諾3個月內(nèi)不再籌劃重大資產(chǎn)重組的背景來看,此項信息雖然還不具備具體的、確定的方案要素,但足以對上市公司構(gòu)成重大影響和意義,具有重大性。
而對于未公開性的認定,相對好理解一些,相關(guān)信息的公開一般以在法定媒體的披露時間為準(zhǔn),在楊某麗內(nèi)幕交易XYCZ案件(案例二)中,深圳證監(jiān)局認為,協(xié)議在公告前,即使已有公開的歷史或預(yù)測信息涉及到相關(guān)交易數(shù)據(jù),都可能和協(xié)議的具體要素內(nèi)容存在差異,都不能等于協(xié)議具體要素信息的公開。
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